American International Group, найбільша страхова компанія світу за активами на момент кризи, отримала екстрений кредит Федеральної резервної системи США на $85 млрд 16 вересня 2008 року – через 24 години після того як Lehman Brothers оголосив банкрутство – після того як підрозділ AIG Financial Products накопичив зобов’язання з кредитних дефолтних свопів на $441 млрд і не зміг відповісти на margin calls від Goldman Sachs та п’ятнадцяти інших контрагентів. Загальна сума державної підтримки AIG упродовж 2008-2012 років склала $182,3 млрд – найбільший корпоративний бейлаут в американській фінансовій історії.
- Захист від дефолту: покупець ризику і продавець захисту
- AIGFP: 377 співробітників, 1 млрд зобов'язань і нульові резерви
- 16 вересня 2008: список 2 млрд і виплати контрагентам за номіналом
- Dodd-Frank і мандат на центральний кліринг CDS
- Більше матеріалів
- CDS: механіка і урок краху AIG на 1 млрд
- Alphabet Q3: Cloud подвоївся, акції -10% після EPS-промаху
- Boeing Q3 2026: збиток перевищив прогноз, план 737 перенесено
- Meta оскаржує методику штрафів Ofcom у Верховному суді Британії
- Barings Bank: ,3 млрд, Nikkei і кінець найстаршого банку Британії
- Шефчович: Китай обходить EV-тарифи ЄС через марокканські заводи
Захист від дефолту: покупець ризику і продавець захисту
Credit default swap – двосторонній контракт, де покупець захисту сплачує щорічну премію у базисних пунктах від номінальної вартості, а продавець зобов’язується покрити збитки при настанні кредитної події. Стандартний контракт ISDA (International Swaps and Derivatives Association) визначає три тригери: банкрутство емітента, прострочення платежу (failure to pay) та реструктуризація боргу.
Практичний приклад: CDS на п’ятирічні облігації умовного банку зі спредом 80 базисних пунктів означає – покупець платить $800 тис. На рік за захист $100 млн боргу. Якщо банк оголошує дефолт і облігації торгуються на рівні 40 центів за долар, продавець захисту виплачує $60 млн (різницю між номіналом і ринковою ціною). Продавець захисту, на відміну від звичайного кредитора, не надає кошти позичальнику – він приймає кредитний ризик за премію.
Ринок CDS виник у 1994-1995 роках: JPMorgan шукав інструмент для перенесення кредитного ризику з банківського балансу без продажу самого активу. Банк розробив перші стандартні контракти і погодив їх з ISDA. До 2007 року загальний номінальний обсяг ринку CDS досяг $62,2 трлн за даними BIS – вдвічі більше ВВП США того ж року. Інструмент не підпадав під жодне регулювання і не вимагав центрального клірингу: всі угоди укладались over-the-counter, без гарантійних фондів і публічної звітності.
«Деривативи – фінансова зброя масового знищення, яка несе в собі небезпеки, що зараз приховані, але потенційно смертоносні.»
Воррен Баффет, щорічний лист акціонерам Berkshire Hathaway, лютий 2003 року
AIGFP: 377 співробітників, $441 млрд зобов’язань і нульові резерви
AIG Financial Products заснував 1987 року колишній трейдер Drexel Burnham Lambert Говард Сосін. Підрозділ базувався у Лондоні і Вілтоні (Коннектикут) і за своєю природою був хедж-фондом усередині страховика – але з доступом до кредитного рейтингу AAA материнської компанії. З 2001 по 2008 рік підрозділом керував Джозеф Кассано. За ці сім років AIGFP заробив $5 млрд для материнської компанії, продаючи CDS переважно на CDO – пули іпотечних цінних паперів з рейтингом AAA від Moody’s та S&P.
Логіка Кассано: якщо CDO рейтинговано на рівні AAA, ймовірність дефолту статистично близька до нуля, тому AIGFP не формувала резервів під можливі виплати і не розкривала публічно повний обсяг позицій. Математичні моделі AIGFP спиралися на гауссову копулу Девіда Лі (модель, що дозволяє розраховувати кореляцію дефолтів) – але модель не враховувала системний ризик і кореляцію, яка різко зростає в умовах кризи. У серпні 2007 року, коли американський ринок іпотеки вже місяцями подавав сигнали дистресу, Кассано заявив на конференц-дзвінку з аналітиками:
«Нам важко, не вдаючись до легковажності, навіть уявити сценарій у межах будь-якого розумного розрахунку, де ми б втратили хоч один долар у будь-якій із цих транзакцій.»
Джозеф Кассано, CEO AIG Financial Products, серпень 2007 року
Проблема полягала не у самих дефолтах по CDO – а у механізмі collateral calls. Контракти AIGFP передбачали право контрагентів вимагати додаткове забезпечення, якщо ринкова вартість застрахованих CDO падала нижче встановлених порогів. Коли іпотечний ринок обвалився у 2007-2008 роках, Goldman Sachs, Deutsche Bank і Société Générale почали виставляти один за одним margin calls. AIG Financial Products не мала ліквідності для їх задоволення.
16 вересня 2008: список $182 млрд і виплати контрагентам за номіналом
Через кілька годин після заяви Lehman Brothers про банкрутство (15 вересня 2008 року) Федеральна резервна система і Міністерство фінансів США організували екстрений дворічний кредит AIG на $85 млрд під 8,5% річних. Держава отримала 79,9% акцій компанії – фактична націоналізація. Нью-Йоркський відділ ФРС (FRBNY) узяв на баланс активи AIGFP і розпочав їх планову ліквідацію через спеціальний SPV – Maiden Lane III.
Деталі виплат, розкриті Комітетом з фінансових послуг Конгресу у березні 2009 року, показали хто і скільки отримав через бейлаут AIG:
| Контрагент | Отримано через AIG |
|---|---|
| Goldman Sachs | $12,9 млрд |
| Société Générale | $11,9 млрд |
| Deutsche Bank | $11,8 млрд |
| Merrill Lynch | $6,8 млрд |
| Calyon (Crédit Agricole) | $2,3 млрд |
| Barclays | $1,5 млрд |
Всього 16 контрагентів отримали виплати за par value – 100 центів за долар, без жодного дисконту – хоча реальна ринкова вартість застрахованих CDO у вересні 2008 року становила 50-70 центів за долар. Голова Комітету Барні Франк назвав це «прихованим бейлаутом Goldman Sachs і European banks руками американських платників податків». Сама AIG виплатила всю державну допомогу до грудня 2012 року і принесла скарбниці США чистий прибуток $22,7 млрд.
Dodd-Frank і мандат на центральний кліринг CDS
Крах AIGFP став центральним аргументом під час розробки Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act, підписаного президентом Обамою 21 липня 2010 року. Закон зобов’язав кліринг стандартизованих деривативів через центральних контрагентів (CCP): ICE Clear Credit, LCH SwapClear і CME стали обов’язковими посередниками між покупцем і продавцем CDS. CCP збирають початкову маржу при відкритті позиції і щоденно переоцінюють портфелі через variation margin – усуваючи саме той розрив між зобов’язаннями і забезпеченням, що знищив AIGFP.
Регуляторна реформа мала конкретний масштаб: BIS у Quarterly Review 2023 підрахував, що через CCP проходить близько 80% номінального обсягу стандартного ринку CDS. Решта 20% – нестандартні OTC-контракти – підпадають під підвищені вимоги до капіталу за Basel III і методологією SA-CCR (standardised approach for counterparty credit risk), що значно здорожчує утримання непокритих позицій без клірингу.
Механізм CDS зберігає практичну цінність: банки і інституційні інвестори використовують його для хеджування кредитних портфелів, sovereign CDS слугують ринковим індикатором ризику дефолту держав, а корпоративні CDS-спреди випереджають рейтингові дії агентств у середньому на 6-8 тижнів за дослідженням Longstaff та Schwartz (2005, Journal of Finance). Матеріали з аналітики кредитних ринків представлені у Розділі аналітики NewsGroup.
Ринок CDS станом на кінець 2023 року мав загальний notional обсяг $8,9 трлн за даними ISDA – у сім разів менший за пік 2007 року, але порівнянний із ВВП Японії. Джозеф Кассано уникнув кримінального переслідування: Міністерство юстиції США закрило розслідування у 2010 році без обвинувачень, пославшись на складність доведення умислу.
Джерела: BIS Quarterly Review, грудень 2008 · House Committee on Financial Services, березень 2009 · ISDA Derivatives Market Survey 2023
